2023年2月22日，上交所官网显示，上海汽车空调配件股份有限公司（以下简称“上海汽配”）的主板IPO申请已受理，上海汽配算是二闯上交所主板，其保荐机构仍为民生证券股份有限公司，此次IPO拟融资金额7.83亿元。
值得一提的是，持有上海汽配 1.28%股份的民生投资，系民生证券的直投机构，民生证券持有其100%的股权，但穿透来说民生证券持有上海汽配股份合计未超过7%，担任上海汽配保荐机构符合其时适用的《证券发行上市保荐业务管理办法》关于保荐机构独立性的要求。
从此次披露的招股说明书（申报稿）中可以看到上海汽配产能利用率较低仍想扩产，连续六年分红，却拟申请募资偿还公司及子公司银行贷款，同时存在报告期内毛利率连年下降以及主要原材料供应商及客户集中度较高等问题。
公司介绍
上海汽配最早成立于1992年，注册资本金25,300万元，截至招股说明书（申报稿）签署日，汽空厂直接持有上海汽配44.24%的股份，为上海汽配控股股东，北蔡镇人民政府通过汽空厂控制上海汽配44.24%的股份。
其主营业务为汽车空调管路和燃油分配管等汽车零部件产品的研发、生产与销售，形成了以汽车空调管路为主，燃油分配管为辅的产品体系，目前有变速箱冷却油管等汽车零部件及配件产品陆续向市场推出。
上海汽配此次募资金额7.83亿元，其中用于年产1,910万根汽车空调管路及其他汽车零部件产品建设项目资金约3.22亿元，年产490万根燃油分配管及其他汽车零部件产品建设项目约1.03亿元，研发中心建设项目约0.79亿元，补充流动资金、偿还银行贷款2.8亿元。
图1? 上海汽配募资运用计划
业绩增长缓慢，产能利用率不高
仍想扩产合理吗？
上海汽配在招股说明书（申报稿）中表示，年产1,910万根汽车空调管路及其他汽车零部件产品建设项目、年产490万根燃油分配管及其他汽车零部件产品建设项目，均是根据公司生产经营现状而进行的一次整体搬迁规划中的重要组成部分。
目前，上海汽配现有厂区位于上海市浦东新区莲溪路1188号，厂区涉及到的御桥社区Z9000901单元12-07地块，已被上海市房屋管理局同意认定 为征收安置房项目，根据相关文件将被收储，因此上海汽配计划对汽车空调管路生产线实施整体搬迁。同时由于生产规模的扩大，上海汽配认定现有生产区域已无法满足公司相关业务未来进一步发展的需要。
对燃油分配管生产线也将进行整体搬迁，主要系燃油分配管生产基地是以租赁形式建设的，使得公司无法制定长远的生产基地建设方案，造成其难以更新生产设备实现整体技术改造，进而影响燃油分配管生产能力的整体提升；再有就是生产线所在地块存在拆迁风险。
鉴于上述情况，2020年，上海汽配与嘉善县自然资源和规划局达成协议，取得2019G-16地块用于上述项目建设。项目建设完成后，产能将逐步向新厂区转移，最终实现公司整体产能提升。
但问题是2019-2022年1-6月份，其汽车空调管路产能利用率从未超过90%，燃油分配管产能利用率最高也即是71.2%，其余期间几乎均在50%-60%间徘徊。同时或因主要采用行业内普遍的“订单生产” 配套经营模式，其产销量也是在100%上下小幅浮动。
再有就是从上海汽配2020年申请上交所主板上市所披露的招股说明书了解到，2017-2019年度，公司营业收入分别为118,401.93万元、131,340.74万元和133,979.81万元，此次披露的招股说明书（申报稿）中，2019-2022年度1-6月份，公司实现营业收入分别为133,659.81万元、118,799.86万元、139,125.34万元和68,472.19万元。
暂且不说，两次披露涉及到的2019年份营业收入数值不一致问题，最主要可以看到，上海汽配业绩增速缓慢，同时加上产能未充分利用的基础上，上海汽配将使用4.24亿元，占总募资额的54%，以进行产能提升的考量很容易引起质疑。
尽管上海汽配在招股说明书（申报稿）中表示，其与下游客户的稳定合作关系可使公司产品能够与时俱进，为项目产能消化打下坚实基础。同时未来也将积极拓展同轴管和新能源汽车管路市场，推动相关产品销售，从而实现项目产能消化。
但老客户的订单量不可能说涨就涨，新客户也不可能说来就来，项目建成后，若不能按照计划产生效益以弥补新增固定资产投资产生的折旧，这难免将在一定程度上影响公司净利润，因此而面临固定资产折旧增加导致的利润下滑的风险。
客户高度集中，产品价格具有年降风险
怎么挽救连年下降的毛利率？
2019年度、2020年度、2021年度和2022年1-6月，上海汽配合并口径前五大客户销售收入占营业收入的比例分别为66.36%、71.02%、64.17%和60.08%，客户集中度高，尤其客户主要是Volkswagen AG、上汽通用、一汽-大众、上汽集团等大体量客户，这或许意味着公司的产品议价主动权较弱。
再有就是上海汽配产品主要为汽车空调管路、燃油分配管等，以上产品均属于定制产品。其根据产品成本及销量等因素与客户协商确定产品价格。但由于汽车整车在其生命周期中一般采取前高后低的定价策略，即新款汽车上市时定价较高，以后逐年降低，随着汽车整车价格的下调，部分整车厂在进行零部件采购时，也会要求零部件企业逐年适当下调供货价格。
根据上海汽配报告期内，汽车空调管路、燃油分配管等产品的销售价格变动对毛利率的敏感性分析可以知道，汽车空调管路作为公司最主要的产品，报告期内其占主营业务收入的比例较大，其销售价格变动对主营业务毛利的影响较为明显。
报告期内，在假设其他影响因素不变的情况下，汽车空调管路销售价格下降1%，则2019年、2020年、2021年和2022年1-6月，公司主营业务毛利率将分别下降0.60%、0.59%、0.63%和 0.62%。
图2? 报告期内，上海汽配各产品的销售价格变动对毛利率的敏感性分析
报告期内，上海汽配综合毛利率分别为22.86%、23.13%、19.15%、18.70%，已然呈现逐年下降趋势，相应同行业可比上市公司毛利率平均值分别为26.89%、24.98%、21.26%、19.06%。尽管同行业可比上市公司毛利率平均值也下降趋势，但从数值来看，上海汽配的毛利率要低于上市公司平均值的。
图3? 报告期内，上海汽配综合与同行业可比上市公司的比较分析
关于毛利率，上海汽配在招股说明书（申报稿）中表示，同行业上市公司腾龙股份主要产品与公司较为接近，但腾龙股份已将业务延伸至产业链的上游，通过自产铝管等原材料的方式进一步降低了产品的成本，致使其综合毛利率高于公司。
而报告期内上海汽配向江苏亚太采购铝管占同类产品采购比例超过90%。这就意味着再怎么与主要供应商合作关系良好，成本控制上，上海汽配始终是要低腾龙股份一头的。
上海汽配也坦言，如果不能够做好产品生命周期管理和成本管理，积极拓展新客户和新车型，将面临产品平均售价下降风险，则将会进一步影响公司毛利率水平和盈利能力。
现金股利年年支付只想用股民的钱来还贷款？
截至到2022年6月30日，上海汽配的货币资金账面金额1.56亿元，交易性金融资产账面金额0.21亿元；短期借款账面金额约1.5亿元，一年内到期的非流动负债账面金额约0.12亿元，可以看到货币资金加上交易性金融资产可以覆盖住短期借款的。
同时从上海汽配历年现金流情况来看，除了2015年度外，经营活动产生的现金流净额轻轻松松就可覆盖住投资活动产生的现金流净额负值。
图4? 上海汽配 2017-2021年度现金流量情况
数据来源：招股说明书（申报稿2023-02-22）及招股说明书（2020-07-03）
那么筹资活动中主要依靠银行借款及商业信用等渠道所筹集资金的主要用途到底是什么呢，如果是为了补充经营活动现金流或者是为了扩大投资似乎有点勉强，更何况借款每 年都要支付高额利息，其2020年公司利息支出高达747.05万元。那现在看来更有可能是借新债还旧债。
从招股说明书（申报稿2023-02-22）及招股说明书（2020-07-03）可以看到筹资活动产生的现金流出中，2017-2021年上海汽配每年支付股利及利息的金额均在8,000万元以上，2018年度支付股利及利息的金额甚至达到了1.62亿元，其每期利息支出均在750万元内，那就意味着，每年的股利分配均在7,000万以上，合计约4亿元左右。
每年能保持高额现金分红对投资者来说属实是好事，虽然上海汽配的现金分红并未导致公司现金流无法满足公司经营或投资需要，但也确实是其每年现金及现金等价物净增加额为负的重要原因。换个角度想，如果适当减少分红，五年积累下来或许也就不再需要通过募资来偿还银行贷款，同时可以适当降低每年利息支出。
结 语
经过多年的技术沉淀和时间积累，上海汽配的客户不乏大型车企，例如大众汽车、上汽通用、一汽大众、广汽乘用车等等，在稳定维护这些客户甚至可以增加订单销量的前提之下，如果能实现新客户和新能源汽车市场的拓展，那么公司整体实力还是可以的。
但上海汽配产品的低毛利率以及价格风险着实需要注意，再有就是在产能尚未用完全利用的情况下，就进行融资扩产的考量后续或许会被证监会问询到。而我们也将会持续关注其上市进程。
（市场有风险，投资需谨慎！本文不作为投资参考指导，读者需要对自己的投资负责！）
